Quando pensiamo al crowdfunding come a una rivoluzione della fintech, dimentichiamo che una pratica simile era già presente duemila anni fa. Nella Roma repubblicana, le grandi opere pubbliche, acquedotti, strade, forniture per gli eserciti, erano troppo costose per un singolo finanziatore. Così lo Stato le appaltava a società di privati, le societates publicanorum, che per raccogliere il capitale necessario emettevano quote di partecipazione: le partes. Cicerone le descriveva come partes illo tempore carissimae, "quote in quel periodo carissime", segno di un mercato vivo in cui i prezzi salivano e scendevano. Migliaia di cittadini, non solo i grandi senatori, potevano parteciparvi.

La "democratizzazione degli investimenti" che oggi attribuiamo al crowdinvesting, insomma, non è stata inventata recentemente: è stata riscoperta e digitalizzata. E come ogni riscoperta, porta con sé le stesse promesse e gli stessi rischi dell'originale. Il romano che comprava una pars di una spedizione commerciale sapeva bene, con il fenus nauticum, che se la nave affondava perdeva tutto: il rendimento alto era il prezzo del rischio reale che era tutto sul creditore. È esattamente la lezione che il crowdinvesting italiano sta reimparando nel 2026.

Perché l'11° Report Italiano sul Crowdinvesting dell'Osservatorio del Politecnico di Milano, presentato a luglio, racconta un mercato in difficoltà. Ma sotto il titolo allarmante, raccolta a −37,6%, volumi tornati al 2020, si nascondono tre storie diverse, un confronto europeo che ribalta la diagnosi, e una domanda che riguarda meno la finanza e più la cultura di un Paese.

La fotografia: un mercato tornato indietro di sei anni

Nei primi sei mesi del 2026 la raccolta complessiva è stata di 73,72 milioni di euro, in calo del 37,6% sul primo semestre 2025. Sugli ultimi dodici mesi il totale scende a 164,19 milioni, circa un terzo in meno. Le piattaforme autorizzate secondo il Regolamento europeo ECSP sono passate da 42 a 37, e solo 30 hanno pubblicato almeno una campagna nell'ultimo anno.

Ma aggregare tutto in un unico numero è fuorviante. Il crowdinvesting italiano non sta vivendo un declino uniforme: ne sta vivendo tre, di natura opposta. La domanda giusta non è quanto è calato, ma dove: è il buco lasciato da chi è uscito dal mercato, o un calo diffuso che tocca tutti?

Primo comparto, il lending: il buco di chi è uscito

Il comparto dei prestiti diretti sembra il più disastrato: la raccolta scende dai circa 106 milioni dell'anno precedente ai 77,54 milioni degli ultimi dodici mesi. Ma la causa è chirurgica e ha un nome: Recrowd, leader storico del lending immobiliare, sospesa dalla Banca d'Italia dal 31 luglio 2025 dopo accertamenti ispettivi. Nei dodici mesi precedenti la sospensione aveva raccolto 61,12 milioni, quasi il 58% dell'intero comparto. Sparita lei, è sparito il capitale.

Il punto decisivo è cosa hanno fatto le piattaforme rimaste: hanno tenuto le posizioni, ma non hanno riassorbito il vuoto. Trusters, Walliance e Leone Investments hanno tutte superato i 10 milioni nell'anno. Al convegno di presentazione, il direttore dell'Osservatorio Giancarlo Giudici ha osservato che, tolto il buco Recrowd, "tutte le altre piattaforme bene o male si sono date da fare", in una situazione piuttosto omogenea. Un operatore l'ha detto senza giri: il declino del lending è "molto dovuto a queste piattaforme che sono uscite dal mercato".

Reintegrando i 61,12 milioni di Recrowd, il lending salirebbe a circa 138 milioni: il calo non solo sparirebbe, ma si trasformerebbe in crescita. Senza quella sospensione, il comparto sarebbe stato stabile o in aumento. Attenzione però: quel buco non è un incidente neutro. Nasce da un intervento della vigilanza, da una ricapitalizzazione da 3,3 milioni e da un problema reale di governance e qualità del credito, aggravato, nell'immobiliare, dall'inflazione dei costi di cantiere e dalle indagini urbanistiche milanesi. "Senza Recrowd il lending cresceva" è vero in aritmetica, ma non assolve il merito.

Secondo comparto, l'equity delle startup: il calo vero e strutturale

Qui cambia tutto. La raccolta equity non immobiliare, startup e PMI innovative, è precipitata a 8,56 milioni nel semestre, meno della metà di un anno prima. E non c'è nessun Recrowd la cui uscita spieghi il dato: è un cedimento generalizzato della domanda di capitale di rischio.

A pesare, un fattore fiscale tutt'altro che secondario. Dal 1° gennaio 2026 le detrazioni per chi investe in startup innovative (30%, o 65% in regime de minimis) sono rimaste congelate, perché era scaduta l'autorizzazione della Commissione Europea sugli Aiuti di Stato. Solo a metà giugno 2026 è arrivato un accordo Italia-UE per il ritorno del bonus del 30%, ma la norma attuativa deve ancora essere promulgata. Non è un caso che proprio il segmento più dipendente da quell'incentivo sia il più sofferente.

Il segnale più eloquente riguarda chi si finanzia: negli ultimi dodici mesi il 51% delle emittenti equity erano PMI ordinarie, il valore più alto mai registrato, contro il 29% di startup innovative. Il canale nato per l'innovazione cambia pelle. C'è chi lo legge come maturazione e chi come snaturamento. Al convegno, un operatore è stato tranciante: l'equazione "crowdfunding uguale equity per startup" è stata "un errore tutto italiano che ha portato pochissime soddisfazioni a investitori e piattaforme", e forse è ora di ripensare i modelli a partire dal debt e dal lending.

Terzo comparto, l'immobiliare: l'unico business che resiste

E poi c'è il mattone. Nell'equity immobiliare non solo non c'è calo, ma le piattaforme attive crescono: al convegno un operatore ha dichiarato di essere in linea per aumentare la raccolta del 50% sull'anno. Il segmento sfiora i 30 milioni a semestre ed è stabile o in lieve crescita. Nel lending, addirittura, il 76,4% dei progetti dell'ultimo anno era immobiliare, e per la prima volta nella storia del real estate l'equity ha superato il lending come canale di raccolta.

Il mattone regge grazie a rendimenti attesi competitivi, nel real estate i rendimenti annualizzati medi offerti hanno continuato a salire, sfiorando il 15% per l'equity e il 13,5% per il lending, e a una domanda costante di riqualificazioni e sviluppo. Le storie di successo del report lo confermano: dal resort di lusso a Marina di Ragusa alle residenze di pregio nel centro di Milano. Ma la forza ha un rovescio: se l'equity regge solo grazie al mattone, ed è esposto agli stessi rischi di cantiere che hanno affossato il lending, la solidità è meno robusta di quanto sembri.

Il quadro in sintesi

Il nodo che lega tutto: la fiducia e la solidità di chi si finanzia

C'è un dato che a prima vista rassicura e che invece va letto con attenzione: il tasso di successo delle raccolte lending è del 99,2% negli ultimi 42 mesi. Ma quel numero misura il funding, quante campagne raggiungono l'obiettivo, non i rimborsi. Un progetto può chiudersi con pieno successo e poi non restituire un euro.

La lettura corretta è illuminante: significa che la domanda, sulla singola campagna, non manca. Gli investitori i soldi li mettono. Ciò che manca è la capacità di una parte dei prenditori di restituirli. Il problema non è a monte ma a valle: non si raccoglie male, si seleziona male chi si finanzia. Lo conferma la forbice dei default 2025, che oscilla dal 6,51% fino a un impressionante 37,65% a seconda della piattaforma. Da qui una duplice ricetta: una selezione all'ingresso più severa, l'unica leva che le piattaforme controllano davvero, e un contesto economico più favorevole su tassi e costi, che invece subiscono.

Al convegno un operatore si è spinto oltre: incrociando rendimenti stimati e tassi di default, il rendimento effettivo per l'investitore è stato in alcuni casi negativo. E nessun investitore razionale vuole restare in un sistema che non remunera il rischio. Ecco perché il vero tema, dietro i numeri, è la ricostruzione della fiducia, e il "mancato riciclo" degli investitori: chi ha capitale bloccato in progetti fermi non torna a investire finché non rientra.

La voce di chi investe

Vista dalla parte di chi mette i soldi, questa fase che aspetto ha? Lo abbiamo chiesto a P. M. un investitore attivo da ben 7 anni, con un portafoglio in cui il crowdinvesting, sia equity sia lending, pesa per ben il 30%. La definisce senza esitazioni una trasformazione, non una parentesi, la fase che il crowdfunding sta vivendo in Italia in questo momento. D’altro canto anche i mercati finanziari stanno sperimentando periodi di incertezza, dal rischio bolla sull'intelligenza artificiale alle crisi geopolitiche e energetiche.

Consiglierebbe di investire oggi? "Sì, ma con cautela", solo a chi ha cultura finanziaria e un portafoglio diversificabile, guardando prima all'affidabilità della piattaforma e poi alla validità del progetto. Lui continuerà, ma "con il freno a mano tirato", e con maggior fiducia in presenza di maggiori garanzie.

Le leve ferme a metà del guado: garanzia pubblica e fisco

Su cosa punta il settore per ripartire? Su due leve pubbliche che, per ora, restano annunciate e non operative.

La prima è la garanzia del Mediocredito Centrale (MCC): il decreto di gennaio 2026 ha esteso il Fondo di Garanzia per le PMI ai capitali raccolti sulle piattaforme, con copertura fino all'80% sul lending e fino al 60% sull'equity, per importi fino a 5 milioni. In pratica, su 1.000 euro investiti in un lending andato in default l'investitore potrebbe recuperarne fino a circa 800. Ma mancano i decreti attuativi: la misura, come hanno ripetuto gli operatori al convegno, è "ancora inattiva nei fatti".

La seconda è il fisco. Come ha spiegato con chiarezza un operatore, senza il riconoscimento dell'aliquota sostitutiva del 26% sugli interessi da lending, al posto della tassazione IRPEF ordinaria, che può arrivare al 43%, lo strumento resta penalizzato rispetto a qualsiasi altro investimento finanziario. E le due leve devono muoversi insieme: la garanzia agisce sul rischio, il fisco sul rendimento netto, cioè sui due piatti della stessa bilancia. Oggi nessuna delle due è pienamente operativa. "Servono tempi certi e decisioni concrete."

C'è poi il rischio che il report solleva: se lo Stato e il fisco coprono gran parte delle perdite a prescindere dalla qualità del progetto, che incentivo ha la piattaforma a selezionare bene? Il paracadute che protegge l'investitore rischia di anestetizzare la selezione del rischio. Qualcuno l'ha già paragonato al Superbonus. La garanzia non rende le aziende più solide: le rende solo meno costose da sbagliare.

Lo sguardo oltre confine: Francia, Spagna

È qui che la diagnosi cambia radicalmente. Perché guardando ai vicini europei si scopre che l'Italia non ha affatto il monopolio dell'amore per il mattone, e che il suo vero problema è un altro.

La Francia ha invertito la rotta: dopo due anni di calo, nel 2025 ha raccolto 1.763 milioni, +1,8%. Ma il dato interessante è la composizione: l'immobiliare è sceso sotto il 50% (47,9%), e il capitale che lascia il mattone si sposta sull'economia produttiva, le energie rinnovabili, oltre il 20% della raccolta, e il prestito remunerato trainato dal crowdfactoring, +35%. È la reazione più matura: usare la crisi per diversificare.

La Spagna ha fatto l'opposto, con numeri esplosivi: 761,6 milioni raccolti nel 2025, +45,8%. Ma è ancora più sbilanciata dell'Italia sul mattone, il crowdfunding immobiliare vale il 74,3% del mercato, in crescita del 54,6%. Anche lì, però, esistono motori alternativi: il crowdlending è cresciuto del 404% grazie a rinnovabili e finanza d'impresa. La reazione spagnola è la più aggressiva, e anche la più esposta se il ciclo immobiliare gira.

L'Italia è l'unica delle tre rimasta bloccata a metà del guado: il mattone regge ma non traina, gli altri segmenti crollano, e manca del tutto quel motore delle rinnovabili che altrove compensa. Tutti e tre i Paesi vivono la stessa crisi immobiliare di fondo, con ritardi e default; ma dove Francia e Spagna hanno trovato alternative, l'Italia no. Il vero problema italiano, allora, non è "l'amore per il mattone", quello è condiviso. È l'assenza di alternative: quando il mattone rallenta, non c'è nulla che compensi, e il mercato arretra.

Crowdinvesting 2025: un confronto a tre

*Perimetri di rilevazione diversi: l'italiano è più stretto, francese e spagnolo includono anche donation e reward. Contano i trend e la composizione più dei valori assoluti. Un filo comune attraversa tutti: il crowdfactoring, l'anticipo di fatture alle PMI, è la vera novità del 2025 in Francia e Spagna, e in Italia è ancora agli inizi.

Conclusioni: la nave, il porto e il rischio

Torniamo a Roma. Il romano che comprava una pars sapeva che stava partecipando a qualcosa di più grande di sé, e che il rendimento era inseparabile dal rischio della nave che poteva affondare. Il crowdinvesting del 2026 ci ripropone la stessa verità, dopo un decennio in cui l'avevamo dimenticata nell'euforia.

Il −37,6% aggregato è un numero onesto ma fuorviante: somma un buco chirurgico (il lending senza Recrowd), un calo strutturale (l'equity delle startup, aggravato dallo stop fiscale) e un segmento in salute (l'immobiliare). L'Italia vive insieme una crisi di offerta, le piattaforme che escono, e una crisi di fiducia, gli investitori che non reinvestono dopo i default. Ma il confronto europeo aggiunge la diagnosi decisiva: il problema non è che gli italiani amano il mattone, è che, a differenza di francesi e spagnoli, non hanno costruito nient'altro accanto.

Gli strumenti per cambiare rotta esistono già sulla carta, la garanzia MCC, il ritorno delle detrazioni, e altrove le rinnovabili e il crowdfactoring. Manca la ricetta operativa, e la disciplina di non usarla come anestetico. Perché la lezione più antica resta la più attuale: nessuno può abolire il rischio della nave. Si può solo scegliere meglio quali navi finanziare, e imparare a distribuirlo, non a nasconderlo.

E voi che ne pensate?

Il crowdinvesting italiano tutto sbilanciato sull'immobiliare è un limite culturale da superare, o il riflesso realistico di dove sta oggi la fiducia dei risparmiatori? E guardando a Francia e Spagna: quello che manca all'Italia è il capitale, o sono le alternative al mattone, le rinnovabili, il crowdfactoring, il finanziamento vero dell'innovazione? Duemila anni dopo le partes romane, sappiamo ancora scegliere quali navi finanziare?